金牛獎(jiǎng)獲得者歌斐資產(chǎn)寧冬莉最新分享：八年如一日打磨目標(biāo)策略，只為目標(biāo)達(dá)成
“從FOF1.0到MOM2.0的時(shí)候，歌斐需要成立獨(dú)立的集中交易室，需要在交易模塊嵌入各種風(fēng)控系統(tǒng)，還需要購(gòu)買(mǎi)硬件設(shè)施，培養(yǎng)優(yōu)秀的風(fēng)控和交易員。很多人會(huì)覺(jué)得這是一個(gè)多余的費(fèi)時(shí)費(fèi)力的行為，但當(dāng)你真正遇到大級(jí)別股災(zāi)的極端情形時(shí)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)這個(gè)模式的升級(jí)，對(duì)于公司來(lái)說(shuō)是極具意義的。”“目標(biāo)策略系列產(chǎn)品想要做好，深度的研究和嚴(yán)格的風(fēng)控是基石，長(zhǎng)期來(lái)看，是對(duì)投資者創(chuàng)造價(jià)值的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。目標(biāo)的達(dá)成需要時(shí)間，過(guò)程中也會(huì)有波動(dòng)，雖然我們已經(jīng)竭盡全力在平衡投資的不可能三角（收益、波動(dòng)性，流動(dòng)性），但是過(guò)短的投資時(shí)間不利于目標(biāo)實(shí)現(xiàn)。”“對(duì)于多策略組合而言，出現(xiàn)市場(chǎng)回調(diào)不可怕，因?yàn)槔碚撋先魏问袌?chǎng)環(huán)境總會(huì)有能夠獲取收益的策略，降低組合的波動(dòng)，最不利的是出現(xiàn)階段性的所有策略失效，產(chǎn)品必須忍受暫時(shí)的回撤，這是我們極力在控制和避免的?！?/span>“每一種策略或者每一個(gè)投資標(biāo)的，必須給它賦予清晰的單一目標(biāo)，才能達(dá)成組合的核心目標(biāo)。比如有的策略和標(biāo)的是用來(lái)貢獻(xiàn)收益的，有的可能只負(fù)責(zé)平衡波動(dòng)，還有的我們可以允許階段性沒(méi)有收益、甚至虧錢(qián)，但必須對(duì)它賦予特殊時(shí)期的特殊使命，比如預(yù)防極端事件，要不然這個(gè)組合就沒(méi)有存在的意義?！?/span>“止盈的行為是最挑戰(zhàn)人性的，大多數(shù)人都不會(huì)止盈。因?yàn)樵跇O致的市場(chǎng)尾部，誰(shuí)也不知道市場(chǎng)的情緒會(huì)如何演繹，目標(biāo)策略系列產(chǎn)品會(huì)倒逼投資團(tuán)隊(duì)必須去不斷思考止盈的行為，當(dāng)你的目標(biāo)跟風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算一旦確定之后，你的錨就在那里的時(shí)候，為了目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，必須做出必要的動(dòng)作?！?/span>“投資當(dāng)中很多事情是不能確定的，目標(biāo)策略系列產(chǎn)品希望讓客戶安心的穿越周期，不至于睡不著覺(jué)。錨定目標(biāo)、找到正確的路徑，把每一個(gè)環(huán)節(jié)做到極致，剩下的只需要給予足夠的時(shí)間。”以上是歌斐資產(chǎn)多策略基金部投資管理業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人寧冬莉在近日接受訪談時(shí)的最新分享。寧冬莉擁有17年資管行業(yè)投研經(jīng)驗(yàn)，10年行研和股票投資經(jīng)驗(yàn)，7年多策略基金管理經(jīng)驗(yàn)，擅長(zhǎng)逆向投資，金牛獎(jiǎng)獲獎(jiǎng)?wù)撸顿Y穿越兩輪牛熊。關(guān)于目標(biāo)策略投資的來(lái)龍去脈，目標(biāo)策略如何運(yùn)作，管理人的篩選有哪些難點(diǎn)，請(qǐng)看她的最新精彩觀點(diǎn)。Q：目標(biāo)策略的迭代升級(jí)過(guò)程是怎樣的？寧冬莉：任何模式或者策略方法的迭代升級(jí)都不是自然而然的過(guò)程，因?yàn)槲覀兂跗谧鯢OF投資時(shí)，正常市場(chǎng)運(yùn)行時(shí)也感覺(jué)不到這種模式的弊端，極端市場(chǎng)來(lái)臨，遇到了痛苦的問(wèn)題，我們不斷深刻反思和復(fù)盤(pán)。升級(jí)過(guò)程不會(huì)在短時(shí)間就能完成，我們圍繞怎么給客戶創(chuàng)造更多價(jià)值，我們不斷提煉問(wèn)題的本質(zhì)、不斷復(fù)盤(pán)，討論達(dá)成共識(shí)、最后解決痛點(diǎn)。升級(jí)到MOM從想法到落實(shí)執(zhí)行，我們花了半年多時(shí)間，招人、建交易室、重新梳理投顧，不僅要公司內(nèi)部認(rèn)同這個(gè)模式，還要跟底層的子管理人不斷溝通，使得他們認(rèn)可和接受這樣的模式，接受作為組合的投資顧問(wèn)，共同為客戶創(chuàng)造價(jià)值，才能夠一起走下去。
Q：策略升級(jí)的過(guò)程中遇到了哪些困難？如何克服？
寧冬莉：MOM模式的升級(jí)基本是沒(méi)有參照物的，投資流程細(xì)節(jié)如何設(shè)定，風(fēng)控點(diǎn)如何設(shè)置，讓這種模式既能夠充分發(fā)揮優(yōu)勢(shì)，又不至于影響組合基金和子管理人正常能力發(fā)揮的邊界，都需要自我摸索；包括交易員如何培訓(xùn)，怎么考核，需要什么樣的能力，這些點(diǎn)都需要考慮?，F(xiàn)在來(lái)看可能很簡(jiǎn)單，但在當(dāng)時(shí)確實(shí)籌備了很久。
這是一個(gè)產(chǎn)品不斷進(jìn)化的過(guò)程。從FOF到MOM，我們需要找一個(gè)好的模式讓被投的管理人在我們的平臺(tái)上充分發(fā)揮他們的能力，底層的投資標(biāo)的篩選評(píng)估方法框架其實(shí)沒(méi)有特別大的變化，商業(yè)模式是有變的，對(duì)歌斐團(tuán)隊(duì)能力的要求迭代。再?gòu)腗OM到目標(biāo)策略的演變，是一個(gè)更大的升級(jí)。在極端市場(chǎng)環(huán)境出現(xiàn)時(shí)，不僅FOF模式暴露除了很大的弊病，我們發(fā)現(xiàn)單一策略也完全不夠了，市場(chǎng)太復(fù)雜，如果遇到股災(zāi)只是簡(jiǎn)單做減倉(cāng)、贖回，可能勝率不夠或者并不能解決根本問(wèn)題。因?yàn)楹芏鄷r(shí)候是結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)或者風(fēng)險(xiǎn)，單一策略很難平穩(wěn)的跨越周期，于是我們堅(jiān)持了多策略的組合投資方式，這是新的轉(zhuǎn)型，是一個(gè)不斷進(jìn)階的過(guò)程，才能觸及到真正核心的需求點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)最終的投資目標(biāo)。所以目標(biāo)策略是在嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算約束下運(yùn)作，把客戶端、投資端結(jié)合在一起，努力達(dá)成預(yù)定的目標(biāo)。這個(gè)目標(biāo)是有要求的，是為了滿足合理的需求，不可能不承擔(dān)任何的波動(dòng)性和流動(dòng)性的約束來(lái)達(dá)成。超越了自我認(rèn)知去滿足不合理的需求，最終總會(huì)遇到風(fēng)險(xiǎn)。
Q：現(xiàn)在團(tuán)隊(duì)是一個(gè)什么樣的結(jié)構(gòu)分配？寧冬莉：我們團(tuán)隊(duì)的角色是一橫一縱的定位。橫就是研究。在做多策略組合基金這件事情上，深度研究是基礎(chǔ)，每個(gè)成員都會(huì)有盲區(qū)，所以我們要求每個(gè)人都要有自己最聚焦最擅長(zhǎng)研究的策略方向，并且給其他團(tuán)隊(duì)成員賦能，這個(gè)是按研究的維度去分。第二個(gè)維度，還有一個(gè)角色是投資經(jīng)理，我們需要把研究成果高效的反饋到整個(gè)組合的構(gòu)建過(guò)程中，創(chuàng)造好的產(chǎn)品業(yè)績(jī)。Q：現(xiàn)階段選擇管理人的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源是什么？寧冬莉：風(fēng)格趨同化、行業(yè)頭部化。三年的核心資產(chǎn)牛市，足夠讓幾乎每一個(gè)管理人都認(rèn)為這一個(gè)方向是正確的，底層資產(chǎn)看起來(lái)差不多，相關(guān)性很強(qiáng)，給組合投資帶來(lái)困難，因?yàn)榻M合管理不可能在一個(gè)方向發(fā)揮到極致，我們?nèi)魏螘r(shí)候都要為未來(lái)的變化做準(zhǔn)備。過(guò)去我們經(jīng)歷過(guò)類似的情況，持續(xù)做儲(chǔ)備和布局，比如過(guò)去一兩年是成長(zhǎng)型管理人的黃金時(shí)期，但我們也會(huì)持續(xù)尋找深度價(jià)值等不同風(fēng)格的管理人做儲(chǔ)備。寧冬莉：私募管理的篩選，盡調(diào)非常全面，每一個(gè)成長(zhǎng)階段我們看重什么，除了業(yè)績(jī)，管理人本身的特征和組織能力，都必須了解清楚。后來(lái)拓展投向公募的時(shí)候，我們發(fā)現(xiàn)方法論不可以簡(jiǎn)單復(fù)制。在不斷拓展自己投資邊界的時(shí)候，需要糾正認(rèn)知慣性。
公募跟私募相差比較大，看的維度不一樣。公募是很成熟的資管類別，平臺(tái)化的優(yōu)勢(shì)很強(qiáng)，比如一個(gè)優(yōu)秀的公募，至少幾十到上百人的研究團(tuán)隊(duì)，但我們也必須知道公募基金公司的盈利來(lái)源是管理費(fèi)，所以規(guī)模容易成為驅(qū)動(dòng)力，這樣才能吸引到更優(yōu)秀人才。私募主要盈利來(lái)源是后端分成，這些底層驅(qū)動(dòng)力的差異會(huì)導(dǎo)致投資行為模式不一樣，需要不斷摸索、以不同的方法和體系去篩選。Q：在決策流程上哪個(gè)會(huì)更優(yōu)先？比如說(shuō)是先定資產(chǎn)類別，定風(fēng)格，還是選管理人？寧冬莉：這是積累多年很成熟投資流程，首先確定投資目標(biāo)，然后自上而下，先判斷整個(gè)不同市場(chǎng)的格局，比如，結(jié)構(gòu)，方向和驅(qū)動(dòng)力，這些特征多維度刻畫(huà)出來(lái)后就可以做不同策略之間的權(quán)重搭配。接下來(lái)就是自下而上的過(guò)程，選擇未來(lái)最適合的投資標(biāo)的。
舉個(gè)具體的例子，比如說(shuō)我們根據(jù)歌斐的宏觀三周期模型，今年的投資會(huì)更加保守一點(diǎn)，按照這種風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算，股票多頭暴露可能是只有30%-50%，再下一層是風(fēng)格的匹配，價(jià)值、成長(zhǎng)，再到下一層才是說(shuō)每種風(fēng)格下選擇適合標(biāo)的，是公募或是私募管理人。層層抽絲剝繭，到每一個(gè)細(xì)節(jié)標(biāo)的，已經(jīng)是最后一個(gè)環(huán)節(jié)。自上而下是推理的過(guò)程，還要自下而上的驗(yàn)證，如果一個(gè)邏輯的推理非常順暢，驗(yàn)證都非常明確，就是一個(gè)值得重倉(cāng)的好策略或者投資標(biāo)的。
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